企業(yè)風(fēng)險中性要點整理——企業(yè)風(fēng)險中性DOs & DON’Ts

企業(yè)風(fēng)險中性要點整理

——企業(yè)風(fēng)險中性DOs & DON’Ts

完善的匯率風(fēng)險管理對于企業(yè)穩(wěn)健、可持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要。近期，多篇文章圍繞企業(yè)樹立風(fēng)險中性理念、建立健全匯率風(fēng)險管理體系開展分析、討論并提出有益建議，本文對其中企業(yè)風(fēng)險中性的良好實踐和非中性的具體表現(xiàn)進行了整理，以供企業(yè)客戶樹立風(fēng)險中性理念、做好自身風(fēng)險防范工作參考。

一、良好實踐—企業(yè)基于風(fēng)險中性原則建立完善的匯率風(fēng)險管理制度

企業(yè)風(fēng)險中性理念，是指企業(yè)把匯率波動納入日常的財務(wù)決策，聚焦主業(yè)，盡可能降低匯率波動對主營業(yè)務(wù)以及企業(yè)財務(wù)的負面影響，包括對進出口凈敞口頭寸（Transaction Exposure）的影響、以及對資產(chǎn)負債凈敞口頭寸（Translation Exposure）的影響等，以實現(xiàn)預(yù)算達成、提升經(jīng)營的可預(yù)測性、以及管理投資風(fēng)險等主營業(yè)務(wù)目標(biāo)。為此，企業(yè)應(yīng)樹立以“保值”而非“增值”為核心的匯率風(fēng)險管理目標(biāo)，管理層及相關(guān)部門應(yīng)充分理解并對匯率風(fēng)險管理目標(biāo)達成統(tǒng)一認識。而且，匯率風(fēng)險管理目標(biāo)及策略的執(zhí)行不應(yīng)受到主觀預(yù)判的干擾，不能根據(jù)匯率變化而隨意調(diào)整，比如，在衍生品出現(xiàn)虧損時暫停套保，或者持有匯率走勢觀點追漲殺跌等，或者在企業(yè)的商業(yè)模式特點、經(jīng)營周期等長期內(nèi)在因素未發(fā)生變化的情況下，根據(jù)主觀匯率預(yù)期隨意改變套保比例、產(chǎn)品、期限等。上述操作會讓企業(yè)暴露在更大的風(fēng)險中，效果適得其反。因此，企業(yè)應(yīng)基于風(fēng)險中性原則，建立完善的匯率風(fēng)險管理制度，搭建保障制度落實的監(jiān)控機制，以切實服務(wù)于聚焦主業(yè)、防控風(fēng)險的目標(biāo)。完善的匯率風(fēng)險管理制度主要包括以下要素：

（一）目標(biāo)及原則

1.明確以“保值”而非“增值”為核心的匯率風(fēng)險管理目標(biāo)。

2.明確匯率風(fēng)險管理遵循套期保值原則。

3.選擇管理工具時遵循簡單適用原則，與企業(yè)自身交易團隊的業(yè)務(wù)能力相匹配，避免選擇過于復(fù)雜的外匯保值工具，以免因保值工具運用不當(dāng)導(dǎo)致更大風(fēng)險。

4.匯率風(fēng)險管理堅持系統(tǒng)性、整體性原則，即匯率風(fēng)險表面上直接影響的是公司財務(wù)表現(xiàn)，實際涉及公司多個部門的集體決策，考驗的是公司整體管理能力。

5.匯率風(fēng)險管理目標(biāo)及策略的執(zhí)行應(yīng)堅守紀律性，不應(yīng)受到主觀預(yù)判的干擾，不能根據(jù)匯率變化而隨意調(diào)整。

（二）組織架構(gòu)

企業(yè)可以考慮建立“匯率套保決策委員會”和“匯率套保工作小組”，分別作為匯率風(fēng)險管理的決策機構(gòu)和執(zhí)行機構(gòu)，以此來保障決策合理嚴謹、執(zhí)行專業(yè)高效。決策委員會作為匯率風(fēng)險管理的決策機構(gòu)，負責(zé)審議工作小組提交的套保策略和方案，并監(jiān)督執(zhí)行；批復(fù)和處理業(yè)務(wù)執(zhí)行過程中產(chǎn)生的偏差，并指導(dǎo)工作小組改正；定期向企業(yè)高層匯報匯率風(fēng)險管理情況等。委員會可由企業(yè)分管風(fēng)控的副總或者集團層面的財務(wù)總監(jiān)牽頭，委員可包括業(yè)務(wù)部門、財務(wù)部門、研究部門以及其他相關(guān)部門的負責(zé)人。工作小組作為匯率風(fēng)險管理的執(zhí)行機構(gòu)，負責(zé)對敞口進行收集和計量，并對收集的數(shù)據(jù)進行風(fēng)險評估和分析；制定套保策略和方案；向交易對手銀行詢價交易；組織召開決策委員會及工作小組參加的匯率風(fēng)險管理例會等。工作小組可由財務(wù)部門負責(zé)人牽頭，成員應(yīng)由相關(guān)部門具備一定專業(yè)能力和操作經(jīng)驗的專業(yè)人員擔(dān)任。

部分大型國有企業(yè)或跨國企業(yè)成立了專門的財務(wù)公司作為集團外匯風(fēng)險統(tǒng)一管控平臺，集團財務(wù)公司在董事會授權(quán)下制定匯率風(fēng)險管理政策，匯總、分析整個集團的風(fēng)險敞口信息，制定和實施匯率風(fēng)險管理方案；集團各子公司需及時、如實匯報外匯風(fēng)險敞口和未來可能產(chǎn)生新風(fēng)險敞口的業(yè)務(wù)，由集團層面統(tǒng)一開展匯率風(fēng)險管理。

（三）工作機制

匯率風(fēng)險管理具體工作機制包括風(fēng)險識別、套期保值策略制定與執(zhí)行、報告與考核機制等。

1.風(fēng)險識別。對企業(yè)日常運營中存在的匯率風(fēng)險因素進行辨識與分析，確定風(fēng)險等級，從而為制定防范措施和管理決策提供依據(jù)。實踐中，企業(yè)的匯率風(fēng)險管理團隊需要充分了解各類業(yè)務(wù)特點，在初期搭建匯率風(fēng)險管理體系時盡量先進行內(nèi)部調(diào)研，以便充分了解公司的總體風(fēng)險敞口情況。

2.套保策略制定與執(zhí)行。定期由工作小組根據(jù)風(fēng)險敞口數(shù)據(jù)，結(jié)合企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況制定。經(jīng)決策委員會審議后，按照審定的方案執(zhí)行相應(yīng)保值操作。策略具體內(nèi)容方面，對于套保比例，企業(yè)初期制定套期保值方案，鑒于經(jīng)驗不足，可設(shè)定簡單易行的“固定保值”策略，即按一定百分比的數(shù)量，對風(fēng)險敞口進行保值；在企業(yè)有了一定經(jīng)驗后，可以選擇“動態(tài)保值”，設(shè)置一定的套保比例區(qū)間，比例區(qū)間不宜設(shè)得過寬，避免人為主觀判斷因素對保值效果產(chǎn)生過多的影響。對于產(chǎn)品選擇，原則上應(yīng)多選擇基礎(chǔ)品類，例如普通遠期、買入歐式期權(quán)等簡單工具，避免通過各類期權(quán)組合結(jié)構(gòu)來隱含管理者的主觀預(yù)判。衍生品組合會提高交易關(guān)系、責(zé)任風(fēng)險的復(fù)雜程度，而很多公司并不具備足夠的風(fēng)險穿透評估能力，導(dǎo)致公司只看到衍生品組合的好處，而忽略或低估了衍生品組合潛在的成本及風(fēng)險。對于期限選擇，對沖期限應(yīng)與敞口期限相匹配。對于交易方法選擇，常見的保值交易方法有靜態(tài)對沖、滾動對沖、滾動分層對沖等。企業(yè)選擇交易方法，不應(yīng)根據(jù)市場時機來判斷，而應(yīng)根據(jù)公司自身業(yè)務(wù)特點來確定。一般而言，若公司進出口業(yè)務(wù)采用訂單制，訂單約定了各個時間點交付的金額及報價，可采用“靜態(tài)對沖”方式，在明確訂單后，使用衍生品對各個期限進行鎖定；若公司銷售是直接面對境外零售終端或用戶，未來的銷售數(shù)據(jù)難以預(yù)測，可采用“分層滾動”方式，不同期限分配不同比例，越近端期限因預(yù)測準確性越高，可相應(yīng)地增加套保比例；若公司外匯敞口是較長期限且金額較固定，如長期外幣負債，可采用“滾動對沖”方式，根據(jù)不同期限掉期產(chǎn)品的流動性、貨幣之間利率差的變化趨勢，選擇合適的鎖定期限，不斷滾動鎖定。

3.報告。由工作小組定期出具，交決策委員會審議，內(nèi)容包括保值比例覆蓋情況、保證金或授信額度占用、交易損益以及超權(quán)限事項匯報等。此外，在發(fā)生對市場影響較大的重大風(fēng)險事件，或者內(nèi)部操作出現(xiàn)事故時也應(yīng)出具相關(guān)報告。

4.考核。科學(xué)的風(fēng)險管理評價標(biāo)準應(yīng)該遵循期現(xiàn)結(jié)合的原則，即將風(fēng)險敞口的損益與衍生工具的損益加總，對加總后的結(jié)果再進行評價，以及考核相關(guān)人員是否嚴格按照既定的制度、流程和套保策略操作，而非將遠期鎖匯匯率與到期日即期匯率做比較，以此來考評套保是“虧”還是“賺”。

（四）保障制度落實的監(jiān)控機制

建議設(shè)置三個層級的風(fēng)險監(jiān)督管理機制，即日常監(jiān)控、定期監(jiān)控與外部監(jiān)控。

1.日常監(jiān)控需要在進行每筆保值交易時，由風(fēng)險管理人員對保值業(yè)務(wù)進行審查核對，在日常業(yè)務(wù)開展的同時進行風(fēng)險監(jiān)控。

2.定期監(jiān)控由企業(yè)的內(nèi)部風(fēng)險稽核審計部門進行，對一定時期內(nèi)的保值操作進行審查與風(fēng)險監(jiān)控。

3.外部監(jiān)控是通過第三方專業(yè)機構(gòu)定期對匯率風(fēng)險管理的運作進行監(jiān)督核查。引入外部專業(yè)機構(gòu)對自身風(fēng)險管理成果進行評價，是對企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督的有益補充。

（五）培訓(xùn)

1.建立全面培訓(xùn)機制。除注重匯率風(fēng)險管理團隊的專業(yè)化培訓(xùn)外，應(yīng)重視對管理層及相關(guān)部門人員（包括監(jiān)控、審計等）的培訓(xùn)，統(tǒng)一企業(yè)內(nèi)部各部門與業(yè)務(wù)人員對匯率風(fēng)險管理理念的認知，為匯率風(fēng)險管理工作的開展打好基礎(chǔ)。

2.提升匯率風(fēng)險管理人員的專業(yè)水平。包括：一是對匯率風(fēng)險管理所涉業(yè)務(wù)的理解能力。匯率風(fēng)險管理不會獨立于公司業(yè)務(wù)而開展，因此外匯人員必須對業(yè)務(wù)有足夠的了解，包括公司的貿(mào)易模式、資金流向、結(jié)算方式、競爭策略、定價策略、投融資策略等，才能有針對性地制定合適的管理策略。二是對匯率風(fēng)險管理工具的認知和運用能力。包括對各種匯率風(fēng)險管理工具及組合的認知和把握、外匯交易能力、風(fēng)險量化能力、宏觀分析能力等。此外在具備相關(guān)基礎(chǔ)的前提下，進一步提升對匯率、利率等金融產(chǎn)品綜合運用的能力。

二、風(fēng)險非中性的具體表現(xiàn)

風(fēng)險中性系列文章中也指出了企業(yè)存在的偏離風(fēng)險中性原則的行為，包括企業(yè)匯率風(fēng)險管理意識薄弱或制度缺失、以及即使建立了制度但實踐中未落實。這些對于企業(yè)和銀行而言都是潛在的風(fēng)險點，而且也是銀行對企業(yè)進行引導(dǎo)和宣傳的具體著手點。銀行可以通過對企業(yè)客戶的事中事后管理，及時發(fā)現(xiàn)相關(guān)風(fēng)險，并采取有針對性的宣傳引導(dǎo)等適當(dāng)管理措施，切實保證實需原則、套保原則的落實。企業(yè)風(fēng)險非中性的主要表現(xiàn)如下：

（一）匯率風(fēng)險管理意識薄弱

部分企業(yè)匯率風(fēng)險管理意識薄弱，對匯率風(fēng)險敞口不做套保或者套保比例較低。例如：有些企業(yè)持有上億美元的風(fēng)險敞口卻不做任何套保，在匯率波動時遭受較大損失。

（二）匯率風(fēng)險管理目標(biāo)混亂或?qū)嵺`中未堅持“保值”目標(biāo)

部分企業(yè)“保值”和“增值”目標(biāo)共存。套保目的不明確使得企業(yè)套保比例因其對匯率走勢的主觀預(yù)判而起伏不定。部分企業(yè)存在“賭博投機”心態(tài)，利用外匯衍生品謀取收益或從事套利，偏離主業(yè)。

還有些企業(yè)是明確了“保值”目標(biāo)和相應(yīng)的套保策略，但在實踐中太容易受到企業(yè)高層個人逐利偏好或者市場匯率波動的影響，比如當(dāng)外匯套保策略出現(xiàn)階段性浮虧時，企業(yè)就提早退出原有的外匯套保合約，從而將本已對沖的風(fēng)險敞口再度暴露在匯率波動的風(fēng)險之下。因此，企業(yè)具體會表現(xiàn)出以下行為：隨著人民幣貶值及預(yù)期增強，大幅降低結(jié)匯端套保比例，甚至停止套保；而隨著人民幣升值及預(yù)期增強，則大幅降低購匯端套保比例，甚至停止套保。此外，基于自身對匯率將單邊上行或下行的預(yù)判，大幅增加某一方向的增值型操作，從而嚴重偏離保值目標(biāo)，甚至可能存在個別企業(yè)意圖通過虛構(gòu)實需背景達到累積單方向頭寸的目的，嚴重偏離風(fēng)險中性原則，同時也屬于違規(guī)行為。

（三）未建立完善的匯率風(fēng)險管理制度或?qū)嵺`中未落實

1.未建立匯率風(fēng)險管理制度，例如：有些企業(yè)匯率風(fēng)險管理較為被動，習(xí)慣在匯率波動加劇時才重視匯率風(fēng)險管理，匯率風(fēng)險管理呈現(xiàn)出短期、階段性的特征，并未建立一套完整的應(yīng)對方案；有些企業(yè)要不要做套期保值由老板說了算，如果老板不注重匯率風(fēng)險管理，財務(wù)部門也不愿去實施套期保值，匯率風(fēng)險管理的隨機性較大。

2.部門間職責(zé)分工不清，溝通機制不暢通。例如：財務(wù)部門與業(yè)務(wù)部門溝通不暢，從而影響風(fēng)險敞口測算的準確性，進而影響匯率風(fēng)險管理效果；審計部門缺乏對衍生品的正確認知，將正常的套期保值定性為高風(fēng)險行為。

3.缺少監(jiān)督落實機制，匯率風(fēng)險管理策略確定后不能完全落實。部分企業(yè)在確定風(fēng)險管理策略后，執(zhí)行時可根據(jù)匯率變化隨意調(diào)整，包括在衍生品交易出現(xiàn)虧損時暫停套保，或持有匯率走勢觀點，追漲殺跌。

4.未建立科學(xué)的考核評價機制。部分企業(yè)將遠期鎖匯匯率與到期日即期匯率做比較，以此來考評套保是“虧”還是“賺”，并以此作為財務(wù)管理的業(yè)績考核依據(jù)，實際上就是要求套保團隊去預(yù)測市場，并非基于風(fēng)險中性的科學(xué)考核評價方式。

（四）開展匯率風(fēng)險管理的專業(yè)能力不足

1.衍生產(chǎn)品選擇上，企業(yè)可能會偏離簡單適用原則，并且在不具備足夠的風(fēng)險穿透評估能力的情況下，只看到衍生品組合的好處，而忽略或低估了衍生品組合潛在的成本及風(fēng)險。

2.對套保交易的管理不到位。企業(yè)在制定套保交易策略以及具體執(zhí)行時，應(yīng)明確交易背景和企業(yè)總體凈風(fēng)險敞口情況，而非僅基于個體交易或單個基礎(chǔ)資產(chǎn)；而且要結(jié)合VAR值、壓力測試等方法，算清楚交易組合可能出現(xiàn)的最壞結(jié)果，評估企業(yè)能否承受這個最壞結(jié)果，并基于此制定套保策略、做好相關(guān)風(fēng)險管理。但實踐中可能很多企業(yè)未能做到，銀行也應(yīng)完善對企業(yè)相關(guān)風(fēng)險的評估和管理，并做好企業(yè)輔導(dǎo)。

3.有些企業(yè)雖然愿意開展匯率風(fēng)險管理，但缺少能針對不同風(fēng)險特點采取合適管理策略的專業(yè)人員。

（五）資產(chǎn)負債管理存在過度順周期問題

在人民幣升值期間，通過增加外幣債務(wù)（包括向境內(nèi)銀行借用外匯貸款）和加杠桿等方式，進行過度“資產(chǎn)本幣化、負債外幣化”資產(chǎn)配置，賺取人民幣匯率升值收益；在人民幣貶值期間，通過增加外幣資產(chǎn)和加杠桿等方式，進行過度“資產(chǎn)外幣化、負債本幣化”資產(chǎn)配置，賺取人民幣匯率貶值收益。這種盲目的順周期操作極易引發(fā)風(fēng)險。